【研究报告内容摘要】
关于 2020年财政运行:我们的一个理解框架突如其来的疫情冲击无疑加大今年财政收支压力,然而就在不久前的 2015年~2017年,中国刚经历了一波高速基建投资和财政支出扩张,自此之后财政体系维系“紧平衡”运行状态。2019年当年消耗 2万亿左右结存富余资金,进一步缩小 2020年财政余力。当前财政体系似乎面临着显见的矛盾:一边是财政体系紧平衡运行,一边是疫情加大收支缺口。矛盾如何破解撇去细节,凡账本收支平衡问题,最终要点一般归于两处—— 总量扩张,结构腾转。只不过复杂的财政预算指向财政资金的结构腾转需要满足系列规范约束,这些规范约束可概括为财政紧平衡三条线索。以此为分析切入口,我们可求解 2020年紧平衡财政背景下具体的财政扩支措施。
总言之,本文研究思路可归纳为:一个现实背景在于财政紧平衡运行,两处逻辑要点在于总量增扩和结构腾转,三条分析线索在于财政紧平衡腾转机制,四大看点可用来提炼今年紧平衡财政运行特征。
若无财政空间扩张,2020年依然为财政紧平衡年份第一,2019年 年 消耗约 约 2万亿 预算内 国库 结存富余资金, ,2020年财政余力 因此 收缩。 “财政小口袋”本质上是预算体系内财政结余资金的存量,供账本一弥补实际收支缺口,故而可借助“财政小口袋”存量规模判断财政余力。2019年度财政减税降费力度空前,2019年末预算内财政小口袋余量规模较前期进一步收缩,2020年财政余力较 2019年减薄。
第二, 经济下行压力下一般公共预算收入和政府基金性收入均面临收缩压力。预算四本账中账本一(一般公共预算)和账本二(政府性基金)的收入与经济周期性波动最为相关,同时也是预算总收入的绝对主体(两者相对预算总收入的累计占比约 80%)。其中一般公共预算收入 80%来自税收,本就与企业经营状况同步相关;政府性基金 80%以上收入来自于土地出让收入,就是通俗意义上的卖地收入,经验上也与房地产周期正相关。可见经济周期下行过中往往对应账本一和账本二收入增速下行。
第三, 年初 社保口径采用减、免、 缓缴阔 措施应对疫情冲击,初步估算上半年社保收支因此走阔 6000亿元-1.5万 万亿,一般公共预算(账本一)收支压力因此增大。应对疫情冲击,医保局等部门对特定条件下的医疗保险费、基本养老、失业和工伤保险费用等作出了减免缓征等灵活安排。粗略估算,减、免、缓缴社保措施带来今年上半年社保收支缺口走阔 6000亿元~1.5万亿元。社保基金收支缺口最终需要一般公共预算(账本一)兜底,故社保账本收支压力必然传导至致账本一。与此同时,今年账本一还将加大医疗等民生领域补助,上半年财政收支压力进一步显性化。围绕应对财政紧平衡的两个要点(总量扩张、结构腾转),可有三条线索打开财政空间2020年财政紧平衡的两处要点为总量扩收加结构腾转。总量扩收是指在预算体系设定的常规收入项目之外谋求更多其他资金来源,扩充政府财力;结构腾转是指运用三大平衡机制克服局部短收,具体内含三条腾转线索。
线索一 :增扩预算内资金(即狭义财政收入),并结合财政小口袋等资金调转机制抹平局部账本常规收支缺口。
(一)预算内扩收有五个可行操作:1.继续盘活财政存量资金。例如响应 2019年初盘活财政存量资金政策导向,2019年加大特定国有企业和央企利润上缴,最终支撑起 2019年极高的非税收入增速。2.灵活适度调节房地产政策稳土地出让金规模。“房住不炒”大前提下因城施策稳住地产需求,防止疫情冲击下土地出让金规模快速萎缩。3.增扩年度新增专项债融资规模。4.提高赤字率,扩大国债和一般债融资规模。5.发行特别国债或建设国债。
(二)2020年或更多倾向当年资金平调。预算内资金调转可分跨期和当期两种方式。考虑到 2020年财政小口袋内含的结存富余资金减薄,2020年账面腾转资金或更多采用当期平调方式,如此一来,2020年财政账面调转资金最终规模超过 2019年末的结存富余资金余额。
线索二:将部分基建功能让渡给预算外承担(即广义财政收入),确保预算外资金增收来匹配基建实施力度。
基建由预算内外两部分资金承担。其中预算内拨付资金主要走账本一和账本二,预算外基建融资主要依赖地方城投平台债务融资。为了不加大预算收支压力同时保证民生等刚性支出,基建资金可短期向预算外城投融资倾斜一定力度,具体有开渠预算外融资和解决基金项目资本金约束两条机制。
(一)三个方面灵活开渠预算外融资。1.增扩传统债权融资,具体操作包括打开银行合意信贷规模、驱动政策性银行扩表、调适债券发行条件。2.适当调整非标缩量节奏。3.增扩新型标准化债权工具融资。
(二)2020年重大项目专项债占比或提高。基建项目满足“重大项目”属性等条件之后,地方政府专项债可用于基建项目资本金。因此,未来基建项目扩大资本金补充还可能体现为两点,专项债中的重大项目占比提高,且专项债融资作为基建项目资本金,杠杆效用或可提高。
线索三:加大转移支付和中央调剂 统筹协调 ,熨平地区财力分化。
本次疫情对财政的结构性影响体现为两点,一是疫情对地区经济影响存在分化,二是疫情冲击下财政支出更多向医疗卫生领域倾斜。2020年财政还需关注地区财力平衡和支出结构调整,具体有转移支付和中央调剂金两条可行的操作机制。
(一)加大一般转移支出保障民生医疗平衡。账本一的转移支付中“三保”支出规模关系着财力薄弱地区的必要财政支出能否得到保障。保障财力薄弱地区民生医疗平衡的一个务实操作在于提高三保转移支付规模。
(二)加大中央调剂力度平衡地区财政压力。因今年减费措施,社保收支压力地区差异特征显性化,社保基金需要更大中央调剂金规模来平衡地区分化。
2020年财政运行的四大看点第一,初步判断进一步减税降费空间已经不大。增值税可通过价格在生产和消费部门之间转嫁,上下游企业之间更可以通过价格进行转嫁。往往议价能力较低的中小企业无法完全享受到增值税减免优惠,中国企业真正的“广义税费”大头在社保费用,稳增长保就业政策诉求下直接减免社保费用更有助于中小企业减轻负债。而我们预计年初社保减费增加财政短收压力最高规模可达 1.5万亿,短期内进一步大规模降费可能性较低。
第二,预算内总量增收诉诸政府债券。2017年以来房地产调控政策从需求端切换至供给端,这就意味着土地出让金规模新一轮大幅扩容的概率低,故而预算内总量增收更多诉诸于政府债券。
第三,预算外资金总量增扩或更多诉诸于银行表内信贷扩容。资管新规落地推进金融业态重塑,非标缩量趋势大概率不会逆转,即便调适也是节奏上松动。相较前两轮基建投资热潮,本轮基建投资或难再借助非标大扩预算外融资规模,故而今年预算外资金总量增扩或更多诉诸于银行表内信贷扩容。
第四,地区财力平衡政策着力点或在提高资金使用效率。转移支付是一项常态化的财政工具,有固定流程和严格的额度分配机制,我们预计未来转移支付支撑财力薄弱地区支出,着力点在于提高转移支付下达速度和使用效率。
2020年财政腾转扩张的已有政策及未来空间
(一)2020年已有腾转扩张操作。线索一已有落地政策包括:政策引导土地出让金规模稳定,同时还有 3月 27日政治局会议已释放信号,指向今年赤字规模以及专项债融资均会有所增扩,此外还将启动不为常见的特别国债发行融资。线索二已落地政策包括:公司债、企业债发行实施注册制,资管新规过渡期时间或有灵活调整,作为新型债权融资工具的标准化票据也正逐步规范。线索三已落地政策包括:中央对地方转移支付比去年同期增加 1.26万亿元,中央调剂金缴纳比例从 3%提升至 4%,且今年重点对困难地区加大支持力度。
(二)值得期待的其他财政腾转空间。1.或有新的存量资金盘活方式值得期待。根据 2015年审计署报告推测,逻辑上或应仍有虚列支出、未及时足额缴纳的非税收入、少量不合规专户存量资金等可待进一步盘活。2.未来国有资本划转规模和进度值得期待。中国目前相对较高的企业社保缴费一定程度与职工基本养老缺口有关,而今年上半年社保减费规模空前,国有资本划转进度有必要提速。3.未来地方财政共担机制建设或加快推进。本次疫情对经济的地区影响各不相同,而上半年应对疫情果断启动的社保费用减、免、缓缴,保就业稳增长的同时也的确加大地方财政加剧分化。短期内应对措施在于急速增扩转移支付规模并加大资金使用效率,长期来看本次疫情冲击或将推动地区财政均衡分担机制的进一步落实推进。
核心假设风险海外经济波动超预期;国内政策调控超预期。
